Frente à velocidade da evolução e criação de novos tipos de ativos digitais, é imprescindível que os órgãos reguladores sejam capazes de acompanhar as inovações do mercado, atualizando seus entendimentos e regulamentos sobre o tema. Como já abordado em recente artigo da série Desvendando os Criptoativos, foi aprovado recentemente o Marco Legal dos Ativos Digitais (Lei 14.478/22), que pretende regular o mercado brasileiro de criptoativos, garantindo maior segurança jurídica e previsibilidade, atraindo mais investimentos para o setor. No entanto, o direito brasileiro já busca há alguns anos regular novas formas de aplicação desse tipo de ativo, inclusive no que diz respeito a investimentos e formas de levantar capital para uma empresa ou projeto.
Assim, para além do Marco Legal, as normas sobre os criptoativos criadas por órgãos reguladores de diversos setores continuam em constante desenvolvimento, especialmente em se tratando das novas formas de negociação de ativos digitais. É o caso da initial coin offering (oferta inicial de moedas, em tradução livre), conhecida pela sigla ICO.
É nesse contexto que o presente artigo visa analisar e compreender a ICO, bem como as considerações sobre o tema propostas pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e pelo Banco Central do Brasil (Bacen).
O que é uma initial coin offering (ICO)?
A initial coin offering pode ser traduzida literalmente como oferta inicial de moedas ou, de maneira mais acertada, como oferta inicial de ativos virtuais. Trata-se de um paralelo com o mais conhecido initial public offering (IPO), que visa a abertura de capital de uma sociedade anônima mediante a venda de ações para investidores. No caso da ICO, trata-se da venda de novos criptoativos com o objetivo de arrecadar fundos para um projeto baseado em blockchain, que pode tratar de: (i) produção de uma nova moeda digital (que não se confunde com “moeda eletrônica”, como conceituada na Lei 12.865/2013) ou (ii) outro tipo de produto ou serviço (ao contrário do que o nome sugere).
Assim, é uma modalidade de financiamento por meios exclusivamente digitais na qual a companhia promove a emissão de criptomoedas ou de outros ativos digitais que serão adquiridos por investidores. Tal investimento geralmente resulta da compra de tokens.
O termo token significa, de forma ampla, a representação de outra coisa. No contexto dos criptoativos, o token pode ser a representação de um direito, valor ou utilidade, da mesma forma que uma nota de cem reais representa uma reserva de valor e uma carteira de motorista (CNH) representa o direito de dirigir. No universo dos criptoativos, os tokens são geralmente criados, negociados e mantidos em sistemas baseados em Distributed Ledger Technology (DLT), da qual a tecnologia blockchain é apenas um tipo.
Os tokens podem representar então reservas de valores, contratos, títulos, direitos, entre outros. Dessa forma, podem (ou não) se enquadrar como valores mobiliários, a depender das características envolvendo sua emissão e a depender dos direitos concedidos aos investidores. Portanto, ainda que o objeto de estudo do artigo não sejam os tokens em si, é necessário fazer algumas considerações sobre o tema.
Qual o tratamento dado pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) aos tokens?
Em outubro de 2022, a CVM acatou o Parecer de Orientação nº 40/2022[1], que propõe um critério de taxonomia para definir o tratamento jurídico de um determinado token, baseado na função exercida por ele:
- Token de Pagamento (cryptocurrency ou payment token): busca replicar as funções de moeda, notadamente de unidade de conta, meio de troca e reserva de valor;
- Token de Utilidade (utility token): utilizado para adquirir ou acessar determinados produtos ou serviços; e
- Token referenciado a Ativo (asset-backed token): representa um ou mais ativos, tangíveis ou intangíveis. São exemplos os security tokens, as stablecoins, os non-fungible tokens (NFTs) e os demais ativos objeto de operações de “tokenização”.
O parecer, ainda, destaca que essas categorias não são exclusivas, de modo que um único criptoativo pode se enquadrar em uma ou mais categorias, sempre conforme as funções que desempenha e os direitos a ele associados. Nesse sentido, a preocupação da CVM está na possibilidade de que esses tokens se aproximem do conceito de valor mobiliário e, por consequência, estejam sujeitos à regulação do referido órgão.
Nessa linha, caso o token se enquadre como valor mobiliário, os emissores e demais agentes envolvidos estarão obrigados a cumprir as regras estabelecidas para o mercado de valores mobiliários e poderão estar sujeitos à regulação da Lei nº 6.385/76[2].
A Lei nº 6.385/76, por sua vez, prevê um rol de valores mobiliários sujeitos à regulação da CVM. E, embora os criptoativos não estejam listados, compete aos agentes de mercado analisarem as características de cada criptoativo com o objetivo de determinar se ele se enquadra no conceito de valor mobiliário. Assim, o criptoativo será valor mobiliário quando for a representação digital de algum dos valores mobiliários expressamente previstos na Lei nº 6.385/76[3] ou na Lei nº 14.430/2022; ou enquadrar-se no conceito aberto de valor mobiliário[4] da Lei nº 6.385/76, na medida em que seja um contrato de investimento coletivo.
Com relação aos criptoativos que se enquadram no conceito aberto de valor mobiliário, a CVM tem aplicado o denominado “Teste de Howey” para determinar se um ativo é ou não valor mobiliário. Nesse sentido, a decisão sobre o enquadramento ou não ao conceito aberto de valor mobiliário toma como base a observância das seguintes características (típicas de um contrato de investimento coletivo):
- aporte em dinheiro ou bem suscetível de avaliação econômica;
- formalização através de título ou contrato que resulta da relação entre investidor e ofertante, independentemente de sua natureza jurídica ou forma específica;
- caráter coletivo do investimento;
- expectativa de benefício econômico do investidor decorrente do direito a alguma forma de participação, parceria ou remuneração, vinculada ao sucesso da atividade referida no item (v) abaixo;
- esforço de empreendedor ou de terceiros para a obtenção de benefício econômico decorrente da sua atuação empresarial, do qual o investidor participará com algum percentual; e
- oferta pública através da captação de recursos junto à poupança popular.
Embora a maior parte dos critérios acima seja bastante objetiva, a oferta pública merece alguns comentários, por se tratar de um conceito mais amplo, tendo em vista que a oferta de tokens é realizada majoritariamente por meio da internet e sem restrição geográfica. Sobre o tema, a CVM já havia emitido os Pareceres de Orientação nº 32/05[5] e nº 33/05[6] que tratam, respectivamente: sobre o uso da internet em ofertas de valores mobiliários e na intermediação de operações; e sobre a intermediação de operações e oferta de valores mobiliários emitidos e admitidos à negociação em outras jurisdições.
Nesse ponto, a CVM mantém uma linha conservadora e opta por analisar caso a caso para determinar se uma oferta de valor mobiliário está sujeita a sua competência e, consequentemente, adotar medidas efetivas para impedir que o público em geral acesse a página contendo a oferta, caso essa não esteja de acordo com a legislação.
Vale destacar também a preocupação da CVM com a realização de uma oferta valores mobiliários emitidos no exterior, tendo em vista que, caso essa oferta seja dirigida ao público brasileiro, o seu registro na CVM se afigura indispensável.
Assim, para os potenciais emissores de ICO cujo token venha a se enquadrar como valor mobiliário, o ICO deverá se submeter às normas da CVM, conforme Resolução CVM n° 80/22[7] que determina que a “negociação de valores mobiliários em mercados regulamentados, no Brasil, depende de prévio registro do emissor na CVM.”. Contudo, para os tokens que não se equiparam aos valores mobiliários, a CVM não será o órgão competente para regular esse ativo.
Como é feita a regulação daqueles tokens que não estão sujeitos à regulação da CVM?
Para responder essa pergunta, foi editada a Lei nº 14.478/2022[8], o Marco Legal dos Criptoativos, que dispõe sobre as diretrizes a serem observadas na prestação de serviços de ativos virtuais e na regulamentação das prestadoras de serviços de ativos virtuais, deixando claro no parágrafo único do artigo 1º que “não se aplica aos ativos representativos de valores mobiliários sujeitos ao regime da Lei nº 6.385, de 7 de dezembro de 1976, e não altera nenhuma competência da Comissão de Valores Mobiliários”.
O Marco Legal dos Criptoativos conceitua os ativos virtuais como a “representação digital de valor que pode ser negociada ou transferida por meios eletrônicos e utilizada para realização de pagamentos ou com propósito de investimento[9]”, excluindo-se do conceito as moedas nacionais e moedas estrangeiras; as moedas eletrônicas[10]; os tokens de utilidade; e os tokens referenciados a ativos que possuam legislação ou regulamento próprio.
Como se vê, o próprio Marco Legal dos Criptoativos exclui do seu alcance os tokens que são considerados valores mobiliários com base nas normas da CVM e estes, portanto, continuam regulados pela CVM. Logo, os tokens não regulados pela CVM podem ser amparados pelo Marco Legal dos Criptoativos.
O Marco Legal dos Criptoativos também determina os critérios para caracterização de prestadoras de serviços de ativos virtuais, de modo que é necessário ser uma “pessoa jurídica que executa, em nome de terceiros, pelo menos um dos serviços de ativos virtuais, entendidos como: (i) troca entre ativos virtuais e moeda nacional ou moeda estrangeira; (ii) troca entre um ou mais ativos virtuais; (iii) transferência de ativos virtuais; (iv) custódia ou administração de ativos virtuais ou de instrumentos que possibilitem controle sobre ativos virtuais; ou (v) participação em serviços financeiros e prestação de serviços relacionados à oferta por um emissor ou venda de ativos virtuais”[11], podendo haver regulamentação própria para autorizar a realização de outros serviços relacionados aos ativos virtuais.
Além desses pontos, o Marco Legal dos Criptoativos dispõe sobre a forma como essa regulação será feita, valendo destacar a (i) autorização para funcionamento, transferência de controle da prestadora de serviços de ativos virtuais; (ii) a determinação de condições para o exercício de cargos em prestadora de serviços de ativos virtuais; (iii) a supervisão das prestadoras de serviços de ativos virtuais, entre outros. No entanto, o Marco Legal dos Criptoativos não determina qual será o órgão responsável pela regulação dos criptoativos, se restringindo a definir que a regulação será realizada por órgão ou entidade da Administração Pública Federal definido em ato do Poder Executivo.
Contudo, em notícia publicada no site da Câmara dos Deputados[12], está previsto que o Bacen irá estabelecer condições e prazos para adequação às novas regras por parte das prestadoras de serviços de ativos virtuais, o que já parecia indicar que o Bacen desempenharia papel fundamental na regulação dos criptoativos. Mais recentemente, a mídia noticiou que o Poder Executivo já estaria redigindo o texto de decreto que finalmente definiria o órgão competente para fiscalização — e que possivelmente indicaria o Banco Central para essa função.[13]
Dessa forma, ainda não há definição legal sobre o órgão que irá regular as operações de ICOs, cujos tokens não se enquadrem como valor mobiliário. No entanto, com o interesse do Poder Executivo em ter esta função preenchida até a entrada em vigor do Marco dos Ativos Digitais no dia 19 de junho, é provável que o órgão responsável seja definido em breve.
Por que as operações de ICO são pouco difundidas no Brasil?
Considerando o período anterior ao Marco Legal dos Criptoativos, as operações envolvendo negociação de criptoativos possuíam pouca regulamentação normativa, atraindo, portanto, alto risco para a operação diante da insegurança existente.
Existiam, contudo, precedentes sobre a necessidade de registro prévio para a realização de uma ICO. Nesse contexto, em 2019, a Iconic Intermediação de Negócios e Serviços Ltda. foi condenada em processo administrativo movido pela CVM[14] devido à realização de oferta de valores mobiliários (por meio de ICO) sem a obtenção de registro prévio no órgão regulador.
No processo foram analisadas as especificidades da ICO promovida pela Iconic, perpassando pelos conceitos de contrato de investimento coletivo, utility token e security tokens. Assim, considerando as particularidades do caso, restou decidido que os tokens negociados pela Iconic eram valores mobiliários e, portanto, o ICO necessitava registro prévio na CVM.
Com o Marco Legal dos Criptoativos, é possível que as operações envolvendo esses ativos passem a ser mais recorrentes por conta da maior segurança jurídica, diante da maior clareza acerca das regras aplicáveis a esse tipo de ativo.
Diante disso, quais conclusões podem ser alcançadas?
Como se observa, embora os criptoativos sejam uma tecnologia recentemente difundida no mercado, a preocupação com a sua regulação estatal é notória, notadamente diante do objetivo dos entes reguladores de evitar fraudes, práticas abusivas e outras medidas que possam trazer prejuízo às partes envolvidas, sobretudo aos investidores e à economia popular. Além disso, tanto a CVM quanto o Bacen se mostram preocupados com o desenvolvimento saudável desse mercado, razão pela qual as normas tratadas ao longo desse artigo foram promulgadas, bem como vem sendo criados precedentes no sentido de analisar os casos de forma individualizada. Existe ainda a tendência de edição de novas normas, sempre visando a melhor adequação ao contexto atual do mercado.
Com o avanço legislativo acerca dos criptoativos e aumento da segurança jurídica, é possível que haja desenvolvimento do mercado de criptoativos como um todo, e, por conseguinte, crescimento no número de operações envolvendo esses ativos, tal como ICOs e outras formas de oferta pública de ativos digitais.
Coautoria de Bernardo Freitas, sócio do Freitas Ferraz Advogados; e Fernando Rodrigues Vasconcelos e Guilherme Guidi, associados do Freitas Ferraz Advogados
muito legal esse site parabéns pelo conteúdo. Your content is
very good. i like so much all about it
Olá a todos! Hoje quero partilhar convosco a minha experiência no casino online. Existem muitos sítios em Portugal onde podem tentar a vossa sorte, mas sinceramente recomendo-vos o https://weiss.bet/pt/ cassino gratis . . Esta plataforma surpreendeu-me com a sua variedade de jogos e bónus generosos. Não importa se é um jogador experiente ou um principiante, todos encontrarão algo do seu agrado aqui. Este é o sítio onde encontrei tudo o que precisava para um jogo emocionante
Por exemplo, recentemente, eu estava buscando uma forma de melhorar meu pensamento estratégico e acabei me deparando com o xadrez. Inicialmente, parecia apenas um hobby, mas rapidamente percebi o quanto ele pode ser enriquecedor para o raciocínio lógico e estratégico. No início, o desafio era como praticar sem um parceiro disponível, mas então encontrei um recurso https://conhecimentocasino.com/como-jogar-xadrez-sozinho/ incrível que mudou completamente minha prática: um guia sobre como jogar xadrez sozinho. Isso mesmo, uma forma de jogar xadrez contra si mesmo, aprimorando estratégias e visão de jogo sem depender de outros jogadores. Para quem se interessa não apenas por finanças, mas também por desenvolver habilidades de pensamento estratégico, recomendo dar uma olhada.